股权激励的理论基础及作用机理分析

委托代理理论由Wilson(1969)首先创立,后经Spence and Zeckhauser(1971)、Holinstronm(1979)和Grossa and Hart(1983)等人发展。在古典企业中,所有者直接参与生产经营,不存在委托代理问题。在现代企业中,作为企业所有者的股东并不直接参与企业的生产经营而是雇佣经理人经营企业,两者之间形成一种"委托代理"关系。在此关系下,两者具有不同的目标,作为企业的所有者,委托人的目标是企业价值(股东价值)的最大化;然而,作为"经济人"的经理人所追求的却是个人利益的最大化,由此产生了委托代理问题。信息不对称和契约的不完备性是产生委巧代理问题的根本原因。信息不对称是指经济个体拥有的信息呈不均匀、不对称的分布状态,及有些经济个体掌握的信息较其他经济个体更加充分全面。信息不对称的产生源于个体获取信息的能力不同和客观条件的制约。其中社会劳动分工的细化和专业化是最主要的客观原因。信息不对称理论出现于上个世纪中后叶,主要研巧市场参与者在信息不对称条件下的经济关系。其按时间不同可分为事前和事后信息不对称两类。事前信息不对称。发生在签约前,由此产生"逆向选择"问题。事后信息不对称发生在签约之后,引发"道德风险"问题。逆向选择是指在签约前,交易的一方拥有另一方不知晓的信息,并凭借信息优势做出有利于自身而损害另一方利益的行为。道德风险是指在签约后,签约一方损害另一方利益为代价谋求自身效用最大化。在委托代理活动中,委托方无法及时获得代理方掌捏的全部信息,二者在信息获取方面无法对等。在签约前,代理人对自身的能力、生产率等人力资本价值比委托人更加了解,可能通过信息优势进"逆向选挥"。在签约后,企业的经营者拥有比股东更直接、更广泛的关于企业经营信息。

2、代理成本理论

詹森和麦克林(Jensenandmeckling)1976从两权分离的角度出发,指出"代理成本"产生的根源在于在于管理人员不是企业的完全所有者,因此,管理人员没有足够的动为提升企业价值,企业价值小于管理者是完全所有者时的价值,二者之差就是"代理成本"。主要包括二个方面:一是委托人由于监督代理人活动所发生的监替费用;二是代理人向委托人承诺不采取损害委托人利益的仔为,由此而发生的担保费用,是福利损失。即使在前两条都满足的"完美"条件下,决策结果的不确定性依然无法保障企业利益最大化的目标。在现代企业制度中,尤其是上市公司的产生使得股东和管理层高度分离,加之股权的多元化与分散化,使得代理成本越来越大。

3、信息不对称理论

在委托代理关系中,企业的经营者负责日常经营管理,对企业各项事务有着全面的了解,而企业的所有者由于个人专业能力及精力的有限,逐渐淡出了企业
的日常管理事务,仅对企业的剩余权益享有追索权。这种经营权与所有权相分离的管理模式导致了企业所有者对企业信息的了解程度远低于管理者,相对处于劣势地位。信息不对称是委托代理关系产生诸多问题的重要原因,股东无法评判经营者的努力程度,而经营者为满足私欲很可能做出损害股东权益的行为。由于信息不对称带来的"逆向选择"和"道德风险"问题。股权高度分散化而股东由于不直接参与经营活动无法有效获取这些信息。由此产生了代理人不为委托方利益最大化而努力的问题一一"道德风险"。"道德风险"主要表现在两个方面:一是代理人偷懒的风险,及较少劳动获得高额报酬。二是代理人的机会主义行为,即代理人W牺牲股东利益为代价追求自身利益最大化。经营者的机会主义行为具体表现为:(1)资产侵占行为。资产侵占行为是股东权益遭受损害的最常见的方式,当法律对资产侵占行为做出严格限制且监管有效的情况下,经营者可能转而通过在职消费等方式谋取利益。(2)进行短期行为。当经营者的收益只于公司的短期绩效挂钩时,经营者会选擇短期内见效快的投资项目,甚至通过盈余管理等机会主义行为操纵业绩。

4、诸理论与股权激励的作用机理

张维迎(1997)的研究指出:委托代理理论要求委托人解决"逆向选择"和"道德风险"问题,即选出合格的代理人并激励其努力工作达到委托人的目标。解决委托代理关系中的"逆向选择"和"道德风险"问题的关键在于减少委托方和代理方之间的信息不对称。让经营者拥有全部剩余收益可消除代理成本,但这受到股东收益的制约。通过债务筹资可减少存在于经营者与股东之间的委托代理问题,但在有限责任制度下,经营者可能将经营失败的后果推脱给债权人承担,由此产生新的代理成本。现代契约理论主要致力于解决由于两权分离而产生的委托人与代理人之间的利益冲突和信息不对称问题,避免"道德风险"和"逆向选择",最终减少代理成本。减少代理成本的契约设计方案有两种:一是设计有效的监督契约,加强股东会对董事会的约束,完善公司内部的监督体系,对高管实施严格的监督与控制,借此减少由于信息不对称产生的"道德风险"和"逆向选择"。二是通过授予高管一定数量的股权,使其成为公司剩余收益的拥有者,统一高管与股东的目标函数,解决高管与股东之间的利益冲突,激励其为了实现股东价值最大化而努力工作。根据经济学家詹森Oesen)和麦克林(Meckling)的观点,委托人应当给予代理人适当的激励W缩小他们么间利益目碌的差距,并对代理人的行为实施有效的监督。对于代理人的偷懒行为,委托人通过与其分享剩余索取权建立长期激励机制;对于代理人的机会主义行为,通过完善公司治理建立监督约束机制︕。激励与约束机制是公司治理结构的重要组成部分,二者相辅相成,共同发挥作用,缺一不可。没有约束机制的激励机制甚至会适得其反。由于监督成本及客观条件的制约,约束机制也无法单凭一己之为解决委托代理关系中新古典交易契约理论假设交易是在完全竞争的条件下完成的,在整个过程中交易成本为零,在这样的假定下契约是完备的。然而,在现实中,交易费用为零的假定并不成立。现代契约理论在新古典交易契约理论的基础上进行了完善。现代契约理论认为:由于事物的复杂性、交易参与者的有限理性及交易双方之间的信息不对称性,导致现实中最优契约无法达成,因此,契约是不完备的。由于人是有限理性的,加么交易双方的信息不对称性,使得人们无法对未来的状况进行充分估计。除此之外,交易费用的存在使得机会主义行为不可能完全被消除,因此,在现实中,契约必然是不完备的。在委托人与代理人签巧契约前,委托人不可能预计签约后的所有可能发生的情况,无论如何努力设计,契约中仍不可能合理规定代理人的所有行为。在履行代理关系的过程中,委巧人与代理人具有不同的风险倾向。委托人拥有企业全部剩余索取权,由于高风险往往带来高收益,因此希望代理人承担更多的责任与风险,为企业谋求最好的发展机会,实现企业价值最大化。而代理人没有剩余索取权,冒险意味着失败的可能性加大,一旦失败可能面临被降薪甚至解雇危险,而成功的收益又不归其所有,代理人往往对风险呈规避态度,墨守成规。除此之外,委托人与代理人对经济后果所承担的责任不同,委托人作为投资者对企业的经济后果承担全部责任,而代理人由于没有剩余索取无需承担过多的责任,当代理人做出资产侵占等损害公司利益的行

为时,他获得全部收益而无需承担全部成本。因此,受最大化自身收益的驱使,代理人有可能做出损害委托方利益的机会主义行为。然而,由于契约的不完备性,委托人无法在签约前对这种情况作出准确的估汁,并在契约中进行规定,因此代理人往往自身收益最大化为目标进斤经营决策,可见,契约的不完备性加剧了委托代理关系中的"道德风险"。

在上述情况下,委托人必须对代理人进行监督和管理,由此产生了"代理成本"。股权激励作为公司治理中激励与约束并存的机制,在西方发达国家经历了长期的发展,并形成了诸多理论体系,这些理论对于进一步研究股权激励起到了铺垫和指导作用。

股权高度分散化是现代公司的突出特点之一,由此导致了股东之间"搭便车"的现象,使得董事会成为监督经理人的关键力量。我国学者宁向东将股权激励称为公司治理的第一道防线,将董事会制度称为公司治理结构中的第二道防线。委托代理理论揭示了产生"道德风险"的原因,而现代契约理论研究解决道德风险和信息不对称问题的途径。股权激励以委托代理理论为基础,现代契约契约理论为支撑,是解决现代企业由于两权分离而产生的委托人与代理人利益冲突的方法。股权激励制度通过让高管人员分享公司的剩余索取权,将髙管的个人利益与公司的长远利益有效地统一在一起,解决高管人员短视行为,是有效平衡股东利益与经理人利益的机制。